De wereld staat niet stil

Onze vakantie zit er weer op maar in de tussentijd is er veel gebeurd. De economische problemen zijn allesbehalve de wereld uit en strekken zich uit over een breed front, van Griekenland tot China. Toch denk ik dat de wereldeconomie de komende tijd waarschijnlijk aan kracht gaat winnen. Het is makkelijk om je zorgen te maken over onverwachte ontwikkelingen maar waar het nu om gaat, is dat wij ons richten op de belangrijkste factoren die de wereldeconomie in positieve richting duwen.

Wereldconjunctuur gaat aantrekken

Wij denken al langere tijd dat de wereldeconomie waarschijnlijk in de tweede helft van het jaar aan vaart wint. En dat doen we nog steeds. Recente indicatoren lijken onze visie te bevestigen.

150731-W1

De vertrouwensindicatoren in de eurozone zijn de laatste tijd aan de beterende hand, terwijl diverse variabelen consistent een beeld van een aantrekkende economie schetsen. Zo is de gezaghebbende Duitse Ifo-index van het ondernemersvertrouwen in juli onverwacht gestegen na in de twee voorgaande maanden te zijn gedaald. De index van de Europese Commissie voor het economisch sentiment, die zowel het ondernemersvertrouwen in meerdere sectoren als het consumentenvertrouwen meet, bereikte in juli de hoogste stand van niet alleen dit jaar maar ook sinds 2011. Tijdens mijn vakantie bleek uit het rapport dat de ECB publiceerde over de bancaire kredietverlening, dat de commerciële banken hun kredietvoorwaarden verder hebben versoepeld. Verder waren ook de cijfers over de krediet- en geldgroei in juni bemoedigend.

150731-W2

Ik zie niet wat dit positieve beeld op de korte termijn zou kunnen verstoren. Het Griekse drama lijkt geen merkbaar negatief effect te hebben gehad, behalve dan voor de Griekse economie zelf. Bovendien zal de recent hernieuwde daling van de olieprijzen een extra maar wel beperkte impuls geven. Een eventueel negatief effect van de sinds april licht gestegen kredietkosten wordt hiermee gecompenseerd.

Het effect op de inflatie in de hele eurozone is wel duidelijker. De totale inflatie bleef in juli gelijk op 0,2% maar de kerninflatie liep op van 0,8% naar 1,0%. Het zijn nog voorlopige cijfers maar het draagvlak voor de stijgende kerninflatie lijkt breed te zijn. Ik denk overigens niet dat de inflatie sterk gaat oplopen: de recente trend bevestigt veeleer onze visie dat de deflatievrees overtrokken was en dat deflatie geen vaste voet aan de grond krijgt nu de economische groei versnelt.

Groei in VS trekt waarschijnlijk ook aan

Het Amerikaans BBP groeide in het tweede kwartaal met 2,3% k-o-k geannualiseerd. Dit is iets minder dan verwacht maar het cijfer voor het eerste kwartaal is bijgesteld van -0,2% naar +0,6%. Er is al veel gezegd over de nauwkeurigheid van de Amerikaanse BBP-cijfers. Veruit de meeste economen zijn van mening dat er iets niet klopt, want het eerste kwartaal blijkt steeds het zwakste te zijn. Vermoedelijk gaat er iets mis bij de correctie van de oorspronkelijke cijfers voor seizoensinvloeden. Statistici hebben zich nu over dit probleem gebogen, met als resultaat dat de cijfers over het eerste kwartaal naar boven zijn bijgesteld. Dit neemt niet weg dat de cijfers over het eerste kwartaal, op de langere termijn bezien, nog altijd relatief zwak zijn.

Ik denk dat we moeten erkennen dat het BBP gewoonweg moeilijk te meten is. En dit wordt ook steeds moeilijker, want diensten zijn inmiddels veruit de grootste sector in de economie en elektronica spelen een steeds belangrijkere rol in de economie. Bij het interpreteren van de trend in de economie moeten we dan ook naar andere gegevens kijken. De arbeidsmarkt is een belangrijke variabele en arbeidsmarktgegevens zijn veel makkelijker te verkrijgen dan BBP-cijfers. Het kan toch niet moeilijk zijn om het aantal werklozen te tellen? Die informatie moet daarom betrouwbaarder zijn. De recente trends zijn positief. Het aantal uitkeringsaanvragen neemt verder af en was vooral in de afgelopen twee weken lager dan verwacht.

150731-W3

De uiterst zwakke productiviteitsgroei in de laatste kwartalen is een punt van zorg. Productiviteit is inderdaad een heel belangrijke variabele maar we moeten hier ook weer niet teveel belang aan toekennen. Zoals gezegd, het BBP is moeilijk te meten. Als de officiële cijfers de BBP-groei te laag weergeven, dan geldt dit ook voor de groei van de productiviteit. De combinatie van robuuste arbeidsmarktcijfers en goede bedrijfswinsten doet vermoeden dat de officiële cijfers mogelijk een te negatief beeld van de productiviteit schetsen.

China

Een andere bron van zorg is de groeivertraging van de Chinese economie en de daling van de aandelenkoersen in China. Het is lastig dit te duiden. Het staat buiten kijf dat de Chinese economie is vertraagd. En waarschijnlijk zal de groei nog verder vertragen, maar de vraag is in welk tempo. Afgaand op de cijfers maakt de Chinese economie volgens mij zeker geen vrije val. De feiten zijn echter niet positief. Westerse bedrijven melden dat het ondernemingsklimaat verzwakt. Wij denken nog steeds dat de Chinese autoriteiten over de middelen en de capaciteiten beschikken om een harde landing van de economie te voorkomen. Wij maken ons dan ook geen al te grote zorgen.

De aandelenmarkt wordt scherp in de gaten gehouden, vooral door analisten die waarschuwen voor opdoemende problemen. Dit moet echter wel in het juiste perspectief worden gezien. Toegegeven, de Chinese aandelenkoersen zijn ongeveer 30% gedaald vanaf hun hoogtepunt. Maar zij zijn wel 10-15% hoger dan aan het begin van het jaar en zo’n 65-70% dan een jaar geleden. Bovendien heeft in China de aandelenmarkt geen groot effect op de brede economie en is er evenmin sprake van een zeer sterke correlatie tussen de Chinese aandelenkoersen en andere aandelenmarkten wereldwijd. Ik wil de ontwikkelingen in China zeker niet bagatelliseren maar al te veel zorgen maak ik me op dit moment niet.

Het Griekse drama is nog niet afgelopen

Tijdens mijn vakantie bereikten Griekenland en zijn partners eindelijk een akkoord. In feite is het meer een akkoord om over een nieuw akkoord te gaan onderhandelen. Niettemin een welkome ontwikkeling en een stap vooruit maar om de vlag nu al buiten te hangen, daarvoor is het nog te vroeg. Geen enkele partij lijkt echt enthousiast te zijn over het akkoord. De Griekse premier Tsipras heeft zijn bedenkingen kenbaar gemaakt, Het IMF is van mening dat de Griekse schuldpositie onhoudbaar is en is dan ook (nog) niet bereid om geld beschikbaar te stellen. De steun onder het Griekse electoraat lijkt groot maar veel Syriza-parlementariërs zijn tegen de voorwaarden van het akkoord. Het is dus nog maar de vraag of en hoe alles in kannen en kruiken komt.

Hopelijk lopen de onderhandelingen niet opnieuw vast. Wat Griekenland nu meer dan ooit nodig heeft, is een economie die weer gaat groeien. Ik vind dat te weinig wordt gekeken naar initiatieven om de groei aan te zwengelen. De verschillende partijen lijken er ook sterk afwijkende meningen op na te houden over hoe groei kan worden gecreëerd. Misschien kunnen ze ergens een gulden middenweg vinden. Het is immers bijzonder jammer dat de Griekse economie nu weer krimpt nadat zich in de loop van vorig jaar een licht herstel aftekende. Laten we er het beste van hopen.

De Griekse situatie roept bredere vragen op

Alle aandacht richt zich op het referendum in Griekenland. En dat is logisch. Velen, onder wie ook ik, zijn bezig met het uittekenen van de meest waarschijnlijke gevolgen van een Ja en een Nee. Los van de onmiddellijke urgentie van deze situatie, moeten we ons realiseren dat ‘de Griekse kwestie’ een aantal fundamentele, indringende vragen opwerpt. Ik heb op al deze vragen niet direct een overtuigend antwoord, maar laten we ze wel aan de orde stellen. Hier zijn er drie.

Mijn reputatie is, vermoed ik, dat ik doorgaans de zon achter de wolken zie schijnen. U moet het volgende dan ook niet verkeerd opvatten. Ik ben niet plots een grote somberaar geworden. Maar zelfs de grootste optimist moet naar pessimistische verhalen luisteren om te testen of zijn optimisme wel stand kan houden.

  1. Het is nogal wat, een ‘advanced economy‘ die in gebreke blijft op een IMF-betaling en van alle landen die in het verleden in gebreke zijn gebleven ten aanzien van het IMF gaat het om het grootste bedrag. Op hetzelfde moment komt het IMF met een rapport waarin wordt beargumenteerd dat de Griekse schuld te hoog is en er schuldherstructurering moet plaatsvinden.De vraag die je hierbij moet stellen, is of dit een incident is of dat het een voorbode is van wat komen gaat. De redenen waarom Griekenland een incident zou zijn, zijn helder. De schuld is wel exceptioneel hoog en het jarenlang mismanagement van de economie uitzonderlijk. Maar laten we dat even terzijde schuiven op ons zelf te challengen. Velen betogen dat er veel te veel schuld is in de wereld. Ik ben ervan overtuigd dat je dat niet zo algemeen kunt stellen. Maar als ik even afzie van mijn eigen twijfels, kun je toch logisch door redenerend tot de overweging komen dat Griekenland misschien geen incident is, maar dat er nog andere (?) vele (?) debiteuren zullen volgen. Wat betekent dat dan voor het financiële systeem en de economie?
  2. Syriza beweert dat het in het referendum gaat om de keus austerity or democracy. Sluiten die twee elkaar uit? Ik denk persoonlijk van niet. Je kunt mijns inziens een economie niet runnen op basis van een failliete overheid. Dat lijkt me wel een standpunt dat goed overeind te houden is. En als het economisch systeem geen of onvoldoende prikkels bevat om mensen aan te zetten tot economische prestaties is er ook weinig te verdelen. Je zult ten minste de meest essentiële economische realiteit onder ogen moeten zien, zou ik denken. Maar kan ik het mis hebben? En zelfs als ik het niet mis heb, wat gebeurt er als de meeste mensen het met mij oneens zijn?Het is natuurlijk van een heel andere orde, maar ook in Nederland zijn er geluiden die voor minder nadruk op economische elementen pleiten. Ik ben econoom en die geluiden spreken mij niet aan. Maar zou ik het mis kunnen hebben? En in welke mate kun je economische wetmatigheden en economische realiteit negeren. En tegen welke kosten? En als je ze niet negeert, zijn er dan sociale of andere kosten?
  3. Er kan geen twijfel over bestaan: de Griekse bevolking heeft het zeer zwaar te verduren gehad. In 2008 begon de economische krimp nog tamelijk voorzichtig. Maar van 2008 tot en met 2013 is de Griekse economie in een rechte lijn gekrompen met in totaal meer dan 25%. Dat is verschrikkelijk. Ik las ergens dat dat meer krimp was dan de economische terugval in Duitsland die Hitler de kans gaf aan de macht te komen. Ik weet niet of dat klopt, het doet er ook niet toe. Vorig jaar begon de economie heel voorzichtig aan een herstel. De economie groeide met 0.7%. Het is logisch dat bijna niemand dat ‘voelt’. Als die lijn was doorgezet, zou het herstel allengs wat aan kracht hebben kunnen winnen. Door de chaotische ontwikkelingen van de laatste maanden is de economie weer in krimpstand geschoten. Dat is erg jammer. We moeten ons realiseren dat een land niet uit dit soort problemen kan krimpen. Er moet perspectief zijn en bij voorkeur moet er groei worden gegenereerd. Heeft Europa genoeg gedaan om dat perspectief te bevorderen? En zo niet, kunnen we niet een realistisch groeiplan opstellen en samen met de Griekse regering tot uitvoer brengen? En als we wel een groeiperspectief voor Griekenland hebben, slagen we er dan in dat voldoende uit te leggen?

Waarheen leidt de weg?

Griekenland beheerst het nieuws. De beslissing van de Griekse regering om de onderhandelingen af te breken, een referendum uit te schrijven en campagne te willen voeren voor het afwijzen van het tot dan toe bekende akkoord is met recht een dramatische wending te noemen. De wereldeconomie beweegt zich inmiddels iets overtuigender in de goede richting. We zitten daarmee dus op de goede weg. Het enige waar we nog achter moeten komen is waarheen die weg precies leidt.

Een paar kanttekeningen bij het Griekse drama

Er is de laatste tijd veel over Griekenland geschreven en er wordt bij voortduring meer geschreven. Wat kan ik daar aan toevoegen? Misschien kan ik een paar zaken naar voren halen die naar mijn idee onderbelicht zijn.

  • Griekenland dreigt bankroet te gaan, maar we moeten niet vergeten dat de financieringsbehoefte van het land vooral verband houdt met rente- en vooral aflossingsverplichtingen. Exclusief die verplichtingen (economen noemen dit het ‘primaire overheidsbudget’) zit Griekenland dicht in de buurt van een begrotingsevenwicht. Het is dus niet zo dat de regering helemaal geen geld meer heeft als zij haar schuldverplichtingen niet meer kan nakomen. Toen de crisis in 2011/12 een hoogtepunt bereikte, stelden wij dat wanbetaling op dat moment niet waarschijnlijk was, omdat de regering grote leningen nodig had om de dagelijkse kosten van het op gang houden van de economie te financieren. Ook stelden wij dat de kans dat het land haar verplichtingen niet zou nakomen, groter zou worden zodra er sprake was van een primair overschot. Daar zijn we nu dus aangekomen.
  • De moeilijkheid hierbij zijn de banken. Er is feitelijk een bank run gaande op het hele banksysteem. De ECB heeft de laatste maanden steeds additionele liquiditeitssteun gegeven. Gisteren heeft de ECB besloten die steun op te schorten voor wat betreft verdergaande liquiditeitsbehoefte. Dat is logisch want liquiditeitssteun verleen je aan solvabele instellingen. Als de Griekse regering in default gaat heeft dat voor de banken vergaande consequenties want die hebben Griekse staatsobligaties in portefeuille. Daarmee is de solvabiliteit van de banken in het geding en moet de ECB de steun wel stopzetten. Dit leidt uiteraard tot chaos. Kapitaalrestricties en het gesloten houden van de banken zijn het logische gevolg. Aangegeven is dat dat vandaag zou betreffen, maar als er geen schot komt in de onderhandelingen blijven de banken ongetwijfeld langere tijd dicht tot er weer wel schot in de onderhandelingen zit.
  • De Griekse overheidsschuld is onhoudbaar groot en er moet iets gaan gebeuren. De Syriza-regering wil een formele schuldvermindering. De instellingen zijn daar niet toe bereid. Grotendeels om politieke redenen – een schuldvermindering is moeilijk te verkopen aan de kiezers in andere landen. Een alternatief is makkelijk te vinden, althans in theorie. De schuld is bij markconforme voorwaarden niet houdbaar, maar de partners kunnen de last aanzienlijk verlichten door het rentepercentage te verlagen en de looptijden te verlengen of zelfs een aflossingsvrije periode toe te passen. Dat is al gebeurd, maar de instellingen zouden verder kunnen gaan. Hierdoor wordt de kwestie van schuldvermindering eigenlijk een symbolische aangelegenheid. Voor andere landen, vooral de zwakkere blijft dit uiteraard moeilijk te pruimen, maar we moeten wel wat.
  • De gemiddelde Griek heeft het de afgelopen jaren heel erg moeilijk gehad. Griekenland leeft inderdaad al heel lang boven zijn stand, maar of dat aan de gemiddelde Griek te wijten is, kun je je afvragen. Dit besef maakt het ook niet makkelijker om de inkomensverliezen waarmee de Griekse bevolking geconfronteerd is, te verwerken. Wat het land heel hard nodig heeft is economische groei. Het is schokkend dat bijna niemand het daar over heeft. De Griekse economie begon zich vorig jaar te herstellen. We hebben in Spanje en Ierland gezien dat het een tijdje duurt voordat een herstel zich voldoende heeft verbreid om grote aantallen mensen daarvan te laten profiteren, maar Griekenland was wel op de goede weg. Helaas hebben de regeringswisseling en de weinig succesvolle gesprekken tussen Griekenland en de instellingen het herstel van de economie finaal de kop ingedrukt. Ook is het jammer dat de instellingen hun voorstellen niet aantrekkelijker hebben weten te maken door deze bijvoorbeeld te koppelen aan een investeringsprogramma dat op korte termijn de economie kan stimuleren en op langere termijn het Griekse groeipotentieel kan vergroten.
  • De indruk lijkt te bestaan dat er in de afgelopen jaren geen vorderingen zijn gemaakt met het versterken van de Griekse economie. Dat is natuurlijk niet zo. De Wereldbank publiceert jaarlijkse een ranglijst van landen onder de titel Ease of doing Business. Tussen 2008 en 2015 is Griekenland gestegen van een treurige 108e plaats naar de 61e plaats. Voor het soort land dat Griekenland is, is dat nog steeds geen fantastische positie op een lijst van 189 landen, maar er is wel sprake van verbetering. Hetzelfde geldt voor het World Competitiveness Report van het World Economic Forum. Geen ander euroland is in de afgelopen jaren sneller gestegen op deze ranglijst dan Griekenland. Oké, het land staat nog steeds maar net boven Moldavië, Iran, El Salvador en Armenië, maar er is tenminste sprake van vooruitgang. Het zou heel jammer zijn om al die winst op te geven.
  • Sommigen roepen dat het voor Griekenland beter zou zijn om uit de euro te stappen. Daar ben ik het niet mee eens. Ten eerste is het vrij zeker dat dit in eerste instantie zal resulteren in een nog grotere chaos. Een nieuwe Griekse munt zal zwak zijn en de kosten van geïmporteerde goederen zullen sterk stijgen, waardoor de levensstandaard verder naar beneden gaat. Bovendien zal het financiële stelsel ineenstorten, waardoor waarschijnlijk een soort ruileconomie ontstaat. En zelfs met een eigen munt zal de Griekse regering haar boeken op orde moeten brengen en de Griekse groeidynamiek moeten verbeteren. De maatregelen die de instellingen eisen zijn gewoon onontkoombaar.

Wat nu?

Ik denk dat de chaos die in het land nu dreigt te ontstaan de regering alsnog terug zal dirigeren naar de onderhandelingstafel. Het wederzijdse vertrouwen tussen de regering en de instituten is helaas wel tot een nieuw dieptepunt gedaald. Dus of dat veel oplevert…..?

We moeten nog zien of het referendum doorgaat in de vorm en met de vraagstelling zoals door het Griekse parlement is vastgesteld. De eerste opiniepeilingen suggereren dat een meerderheid van de Griekse bevolking via het referendum, zo dat zal worden gehouden, de regering zal oproepen toch akkoord te gaan met wat de instituties voorstelden. Premier Tsipras heeft aangegeven de keus van de bevolking te respecteren. Het meest waarschijnlijk lijkt dan dat hij het akkoord zal tekenen. Dat akkoord heeft overigens een looptijd van slechts vijf maanden. Tsipras zal dan waarschijnlijk nieuwe verkiezingen uitschrijven. Dat gaat in Griekenland vrij rap en een nieuwe regering is snel gevormd. Dan begint het onderhandelingstraject feitelijk opnieuw.

Als het referendum doorgaat en een ‘Nee’ oplevert, is heel onduidelijk wat er zal gebeuren. Griekenland komt dan zeer waarschijnlijk echt in default. Dan kun je bepaald niet uitsluiten dat een proces begint dat uiteindelijk zal leiden tot een vertrek uit de eurozone. Voor de Europese instellingen die grote pakketten Griekse leningen op de boeken hebben, betekent dat zeer waarschijnlijk forse (boek)verliezen. Ik denk niet dat dat reden voor paniek zou moeten zijn, maar er zal wel een hoop heisa door ontstaan.

Hoopgevende economische cijfers

Recente cijfers over de belangrijkste economieën waren hoopgevend. De voorlopige PMI’s in de eurozone pakten in juni beter uit dan verwacht. De Duitse Ifo-index stelde echter teleur. Dit is iets wat we in de gaten moeten houden, want deze index is in het verleden indicatief gebleken voor ontwikkelingen binnen de Duitse en Europese economie. De Ifo-index geeft echter nog steeds een boventrendmatige groei aan. De economie van de eurozone profiteert van een forse rugwind, ook al verliest die hier en daar aan kracht. Volgens ons beweegt de economie van de eurozone geleidelijk richting een autonoom herstel.

Monetaire cijfers bevestigen deze positieve trend. De groei van M3 vertraagde in mei van 5,3% j-o-j naar 5,0%, maar de groei van M1 versnelde verder van 10,5% naar 11,2%. De groei van M1 is een betere indicator voor de ontwikkeling van de conjunctuur dan M3. Ook de bancaire kredietverlening verbetert langzaam maar zeker.

Recente cijfers uit de VS geven aan dat Amerikaanse consumenten, die eerder dit jaar zorgden door teleurstellingen, meer geld beginnen uit te geven. Het persoonlijk inkomen vertoonde in mei, evenals in april,  een groei van 0,5% m-o-m, terwijl de bestedingen toenamen met 0,9%. Dit is misschien een van de eerste tekenen dat Amerikaanse consumenten de meevaller van de gedaalde energiekosten beginnen uit te geven. De woningmarktcijfers zijn verder verbeterd. De indicatoren voor het ondernemersvertrouwen in de VS waren wisselend. De PMI’s voor juni vielen tegen, maar de Philly Fed index steeg sterker dan verwacht.

Cijfers uit Japan geven aan dat de kans dat het land deflatie kan vermijden, groter is dan in lange tijd het geval is geweest. In het eerste kwartaal was er sprake van een krachtige groei en het lijkt erop dat de economie een behoorlijk groeitempo kan vasthouden bij een licht positieve inflatie. Tot slot zien we dat in China het ondernemersvertrouwen stabiliseert. Dit wijst erop dat het de beleidsmakers lukt om de groeivertraging een halt toe te roepen.

Dus waar gaan we naartoe?

Ik begon dit commentaar met de vraag waarheen de weg leidt waarop we ons bevinden. Ik denk dat de wereldeconomie in de tweede helft van het jaar een synchrone groeiversnelling zal vertonen. Dat is goed nieuws. En Griekenland? Tsja, wij denken nog steeds dat er een akkoord komt, ook al is dat misschien kort na het verstrijken van cruciale deadlines. Maar om eerlijk te zijn, wie zal het zeggen…

De cijfers doen wat wij willen

De recente economische cijfers liggen nu meer in lijn met onze visie op de wereldwijde conjunctuur dan in de afgelopen maanden het geval is geweest. Vooral in de VS en China beginnen de cijfers te verbeteren. Ook de data voor Japan gaan vooruit en in de eurozone blijft de economie het prima doen. Hiermee komt een eerste renteverhoging door de Federal Reserve in september dichterbij, zoals wij al enige tijd voorspellen.

Opluchting

Ons (en uw) geduld en vertrouwen in onze visie hoe de belangrijkste economieën zich in de loop van het jaar ontwikkelen, is in de afgelopen maanden op de proef gesteld. Onze optimistische visie kwam in gevaar, vooral in de VS, waar de macrocijfers sinds het begin van het jaar continu lager uitvielen dan verwacht. Ook nam door de aanhoudende groeivertraging de ongerustheid over de ontwikkeling in China toe. Door de tegenvallende gang van zaken in de VS en China leek het slechts een kwestie van tijd voordat dit herstel in de eurozone zou raken en wij onze visie op de wereldeconomie sterk naar beneden zouden moeten stellen.

150615-WNL1

 

De recente cijfers vormen een opluchting. Eerder lieten de autoverkopen en de werkgelegenheid in de VS al een krachtige ontwikkeling zien. Vorige week bevestigde nog een aantal indicatoren ons optimisme. Het vertrouwen onder kleine bedrijven liet in mei een overtuigende verbetering zien. Deze indicator wilde in de periode 2010-2013 maar niet verbeteren. De groei van de Amerikaanse economie leek dus kwetsbaar, omdat die zich niet uitbreidde naar kleine bedrijven, die een essentieel onderdeel van de economie vormen. In 2014 kwam een verbetering op gang maar deze trend sloeg in de eerste paar maanden van dit jaar om. De cijfers over april en mei waren beter dan verwacht en de stijgende trend is terug.

Belangrijker is dat de detailhandelsverkopen in de VS in mei sterk zijn verbeterd. Teleurstellende consumentenbestedingen speelden een belangrijke rol in de eerdere negatieve geluiden. Ondanks stijgende inkomens en een toename van koopkracht dankzij lagere brandstofprijzen gaven consumenten geen geld uit. De belangrijkste verklaring die analisten hiervoor gaven, was dat huishoudens de extra koopkracht gebruikten om hun schulden te verminderen. Dat is op zich niet verkeerd, maar het is niet goed voor de bestedingen en de groei op korte termijn. In mei zijn de detailhandelsverkopen toegenomen met 1,2% m-o-m (cijfer april bijgesteld van 0,0% naar +0,2%). Exclusief auto’s en benzine bedroeg de toename 0,7% m-o-m. Uiteraard betekent één datapunt nog geen trend, maar deze cijfers stemmen ons wel hoopvol. Naar mijn idee klopt deze verbetering ook. We moeten er wel rekening mee houden dat de detailhandelsverkopen op korte termijn volatiel kunnen zijn, met regelmatig moeilijk te verklaren uitschieters. Het is beter om te kijken naar de trend en naar de factoren die de omzet bepalen. Deze factoren zijn nog steeds positief. Zo wijzen verschillende recente arbeidsmarktcijfers op aanhoudende kracht en laat de index voor het consumentenvertrouwen van de Universiteit van Michigan op basis van de voorlopige uitkomst voor juni een significante verbetering zien.

Wij zijn al lang van mening dat de Amerikaanse centrale bank (Federal Reserve) de rente in september voor het eerst verhoogt. Deze stap is niet echt makkelijk te voorspellen. Het verkrappingsproces is met veel onzekerheden omgeven. Ik zie het als een reis die de Fed gaat maken, een reis waarvan nog veel onderdelen onduidelijk zijn. Wat wel duidelijk is, is dat de Fed de rente niet tot in het oneindige op het huidige niveau kan laten. De richting waarin de reis gaat, is duidelijk: de rente moet omhoog. Helaas is niet duidelijk waar en wanneer de reis precies eindigt. Het enige andere punt dat zeker lijkt, is dat het niet te snel mag gaan. In dergelijke situaties is het een beetje een gok wanneer je moet vertrekken. Binnen het FOMC, het beleidscomité van de Federal Reserve, lijken de meningen hierover uiteen te lopen. De belangrijkste personen binnen het FOMC lijken echter vastberaden om ergens in de komende maanden te vertrekken. En zij hebben dit ook aangegeven.

Wanneer het FOMC de rente verhoogt, betekent dat de eerste renteverhoging in bijna tien jaar. Als de markten niet zijn voorbereid op het begin van de verkrappingscyclus, kan een eerste stap schokken op de financiële markten veroorzaken. Dat is uiteraard niet wenselijk. Daarom zijn beleidsindicaties op dit moment misschien nog belangrijker dan normaal het geval is. Aangezien de belangrijkste leden van het FOMC hebben aangegeven dat de rente al snel wordt verhoogd, zou het een vergissing zijn om de rente niet te verhogen. Dat is om de simpele reden dat de waarde van hun indicatie dan in twijfel zou worden getrokken. Een onverwachte en hardnekkige vertraging van de economische groei zou wel een goede reden zijn voor de Fed om af te zien van een renteverhoging op korte termijn. Daarom hebben de recente positieve cijfers waarschijnlijk voor veel opluchting gezorgd bij de Fed. Ons vertrouwen dat in september de eerste stap in de monetaire verkrappingscyclus wordt gezet, is hierdoor versterkt.

Griekenland, Duitse IP en arbeidskosten

Vorige week zijn er in de eurozone niet veel belangrijke economische cijfers bekendgemaakt. De Duitse industriële productie is in april fors aangetrokken: +0,9% m-o-m. Deze verbetering is na een aantal zwakke maanden zeer welkom. Hierbij moet wel worden aangetekend dat de productie in Frankrijk net zo sterk daalde als die in Duitsland steeg en dat de productie in de eurozone als geheel slechts toenam met een magere 0,1% m-o-m. Positiever was dat de indicator voor het ondernemersvertrouwen van de Franse centrale bank in mei voor de derde keer op rij een stijging liet zien. Dit wijst erop dat de productiegroei in Frankrijk gaat aantrekken.

In Duitsland stegen de arbeidskosten in het eerste kwartaal met 1,1% k-o-k en 3,2% j-o-j. Dat is om twee redenen goed nieuws. Ten eerste wijst dit op een versnelling van de loongroei, wat de consumentenbestedingen zal steunen. Ten tweede zal de inflatiedruk in Duitsland toenemen. Een welkome ontwikkeling, want andere landen kunnen dan hun concurrentiekracht ten opzichte van Duitsland vergroten zonder langdurig vast te blijven zitten in deflatie. Recente loonakkoorden die in Duitsland zijn bereikt, geven aan dat de lichte versnelling van de loonkostenstijging zal aanhouden.

150615-WNL2

 

Het Grieks drama blijft zich maar voortslepen. Ik heb geen idee of er vooruitgang wordt geboekt. Iemand die ik deze week sprak, maakte een interessante opmerking. Volgens hem hebben beide partijen zich zo diep ingegraven dat een compromis voor beide partijen is uitgesloten. De oplossing is dan om de situatie te laten exploderen zodat het stof kan neerdalen. Hij stelde met name dat de Griekse regering sowieso niet met een akkoord kan komen aanzetten bij het thuisfront. Haar extremistische aanhangers vinden hoe dan ook dat er niet genoeg is bereikt. Zijn suggestie was dat de ECB de liquiditeitssteun voor Griekse banken moet stopzetten. Dat zou betekenen dat er geen eurobiljetten meer uit de geldautomaten komen. Door de onzekerheid en chaos zal er dan snel een beslissing komen over de vraag of een akkoord met de partners geaccepteerd moet worden of dat Griekenland uit de euro moet stappen. Zodra een akkoord is getekend, kan het liquiditeitsprobleem snel worden opgelost. Ik hoop dat het niet zo zal gaan, maar ben ook niet heel optimistisch.

Ook andere landen

In Japan zijn de cijfers de afgelopen tijd ook verbeterd. De ondernemingswinsten zijn al enige tijd aan de beterende hand. Dit begint tot uiting te komen in loonstijgingen. Hogere lonen zijn weer essentieel om de consumentenbestedingen aan te wakkeren. De Japanse BBP-groei in het eerste kwartaal werd bijgesteld van 0,6% k-o-k naar 1,0% en komt hiermee duidelijk hoger uit dan die in de VS (-0,7%) en de eurozone (+0,4%).

Ook de Chinese cijfers stemden tevreden. De economische groei vertraagt al enige tijd en veel analisten suggereren dat de beleidsmakers de groei door hun vingers laten glippen. De beleidsmakers hebben duidelijk geprobeerd om een evenwicht te vinden tussen een redelijk groeitempo en het aanpakken van kwetsbaarheden op een aantal belangrijke terreinen (onroerend goed, financiële sector, milieuproblemen en corruptie). Dit is een lastig proces geweest, doordat maatregelen om de groei in stand te houden de haalbaarheid van doelen op andere terreinen in gevaar brengen. Daarom zijn er beperkte, gerichte maatregelen genomen. De groei-indicatoren vertoonden tot voor kort een dalende lijn, maar recente cijfers laten een verbetering zien. Bedrijven lijken weer meer personeel aan te nemen en de detailhandelsverkopen en de groei van de industriële productie lijken ook te verbeteren.