Draghi’s ererondje

De ECB-president zal donderdag ongetwijfeld aangeven dat hij tevreden is met de gang van zaken in de eurozone en dat de kwantitatieve verruiming een succes is. Ere wie ere toekomt! Hoewel ik nog steeds denk dat het programma niet echt nodig was omdat de economie al aan de beterende hand was, kan wat extra olie op het vuur waarschijnlijk geen kwaad. De economie van de eurozone zit hoe dan ook op het goede spoor.

Verder is Fed-voorzitster Janet Yellen er tot dusver niet in geslaagd de marktverwachtingen voor de beleidsrentes eind dit jaar en volgend jaar op te drijven, hoe hard ze ook haar best doet om uit te leggen dat de eerste rentestap niet lang meer op zich laat wachten. Gegeven haar assertiviteit en ook die van enkele van haar collega’s, zal het inderdaad niet lang meer duren voordat de Fed de rente gaat verhogen.

 

Meeste cijfers uit de eurozone waren positief

De economie van de eurozone is sinds de tweede helft van vorig jaar aan de beterende hand en de stijgende lijn zet zich voort. Verschillende economische indicatoren die vorige week bekend zijn gemaakt, bevestigen dit. De index van de Europese Commissie voor het economisch sentiment, die een goede maatstaf is van het algehele vertrouwen, bleef in mei stabiel maar ligt duidelijk boven het langetermijngemiddelde. De index was in maart nog iets hoger, maar verder moeten we terug naar begin 2011 voor een periode waarin het sentiment krachtiger was. De index voor het producentenvertrouwen in Nederland schetst een vergelijkbaar beeld. In Duitsland is het consumentenvertrouwen nog indrukwekkender, althans als we uitgaan van de Gfk-index die voor juni de hoogste stand bereikte die ik kan vinden in mijn Bloomberg-systeem, dat teruggaat tot 2005. Bij andere indicatoren voor het Duitse consumentenvertrouwen is het echter wat minder hosanna.

 

De cijfers voor de monetaire situatie in de eurozone in april waren ook beter dan verwacht. De M3-groei (M3: geldhoeveelheid volgens een brede definitie) versnelde van 4,9% in maart naar 5,3%, het hoogste niveau sinds 2008. De geldhoeveelheid in enge zin, oftewel M1, is trouwens een betere indicator van de economische bedrijvigheid. De groei van M1 versnelde naar 10,5%. Dat is hoog en M1 is een betrouwbare voorlopende indicator van de totale groei van de economie van de eurozone gebleken. Dat belooft dus veel goeds. De cijfers over de kredietverlening door banken d waren minder sterk, maar de kredietcyclus heeft duidelijk wel een keer ten goede genomen.

De angst voor deflatie lijkt ook verder af te nemen doordat de Italiaanse en Spaanse inflatie hoger uitviel dan verwacht. In Spanje kwam de HICP-inflatie in mei uit op  -0,3% j-o-j, maar in januari bedroeg deze nog -1,5%. In Italië steeg de totale inflatie naar 0,2% j-o-j, nadat dit cijfer in drie van de vijf voorgaande maanden negatief was geweest.

Ererondje voor Draghi

ECB-president Mario Draghi zal waarschijnlijk de eer opeisen voor dit alles wanneer hij over een paar dagen na afloop van de beleidsvergadering van de ECB de pers te woord staat. Hoewel ik hem geen succes misgun, denk ik dat de economie al aan de beterende hand was lang voordat de ECB het grootschalige inkoopprogramma startte. Ook denk ik – en dat heb ik in het verleden al eerder gezegd – dat de inflatierisico’s kleiner zijn dan veel mensen denken. Maar eerlijk gezegd is dat niet heel relevant. Het belangrijkste punt is dat de economie aantrekt. Gegeven de hoge werkloosheid en de lage inflatie in verhouding tot de doelstelling van de ECB, staat het als een paal boven water dat de economie moet blijven groeien. De ECB zal er zeker niet over peinzen om het obligatie-inkoopprogramma al snel te beëindigen.

Laatste bedrijf van Grieks drama in zicht

Als buitenstaander heb ik geen idee hoe het er precies aan toe gaat tijdens de besprekingen tussen de Griekse autoriteiten en hun partners over de financiële situatie van Griekenland. Niemand lijkt te weten hoeveel geld de Grieken nog in kas hebben, maar de bodem van de schatkist moet nu toch wel in zicht zijn. We moeten er daarom van uitgaan dat het Grieks drama zijn ontknoping nadert. Psychologische spelletjes lijken nog steeds aan de orde van de dag te zijn. De Grieken beweerden onlangs dat een akkoord binnen handbereik was. Hun onderhandelingspartners reageerden direct en ontkenden dat het alleen nog maar een kwestie was van de laatste puntjes op de i zetten. Allemaal heel begrijpelijk. Door de indruk te geven dat een akkoord dichtbij is, kan de Griekse regering de tegenpartij de schuld geven als het uiteindelijk toch niet lukt. Verder was dit misschien een poging om rekeninghouders ervan te overtuigen hun geld in Griekenland te laten. De andere kant van de onderhandelingstafel wil een akkoord met zo streng mogelijke voorwaarden. Als zij zouden zeggen dat een akkoord in zicht is, zou dit hun positie verzwakken. Ik denk nog steeds dat er een akkoord komt, maar dit zal pas op het allerlaatste moment gebeuren en niemand lijkt te weten wanneer dat zal zijn. Ik moet hierbij wel toegeven dat ik ook weer niet al te veel vertrouwen heb in een goede afloop.

Yellen probeert marktverwachtingen op te krikken – met weinig succes

De voorzitter van de Federal Reserve, Janet Yellen, heeft opnieuw gezegd dat een renteverhoging steeds dichterbij komt. Het lijkt een uitgemaakte zaak dat de eerste Amerikaanse renteverhoging in negen (!!) jaar binnen enkele maanden een feit is. Er zit nog steeds een groot gat tussen de gemiddelde prognose voor de Fed funds rate eind van dit jaar en eind volgend jaar. Yellen is vermoedelijk bang dat de financiële markten overrompeld worden als wordt gekozen voor het monetair traject dat de Fed nu als meest waarschijnlijk ziet. De markten moeten dan hun verwachtingen aanpassen en dit kan leiden tot een sterke toename van de marktvolatiliteit. Yellen hoopt waarschijnlijk dat zij, door haar boodschap keer op keer te herhalen, de verwachtingen de goede kant op kan sturen en die volatiliteit kan voorkomen. Bij een dergelijke volatiliteit zouden de obligatierentes sterk stijgen. In 1994 hebben we ervaren dat je daar niet vrolijk van wordt. In een minder ver verleden, in mei 2013, leidde de aankondiging door Ben Bernanke dat de Fed het obligatie-inkoopprogramma mogelijk zou gaan beëindigen tot een heftige beweging van de lange rente. Dit dreef de hypotheekrente op, wat een sterk negatief effect had op de huizenmarkt. Dit blijkt duidelijk uit de grafiek van de voorgenomen woningverkopen en het rendement op tienjaars Amerikaanse staatsobligaties (Treasuries). Een nieuwe ruwe verstoring van het herstel van de huizenmarkt zou zeer onwelkom zijn.

 

De Fed-voorzitter heeft opvallend weinig succes geboekt op dit front. In de fed funds futures zat bijvoorbeeld de afgelopen tijd nauwelijks beweging. Dit geeft aan dat de markten er nog steeds van uitgaan dat de officiële rente aan het eind van dit jaar en volgend jaar lager zal zijn dan wordt geraamd door de leden van het FOMC, het beleidscomité van de Amerikaanse centrale bank.

Grillige cijfers

Verrassend is het wellicht niet maar de economische cijfers in de VS vertonen nog steeds een grillig patroon. De BBP-groei in het eerste kwartaal is bijgesteld van +0,2% naar -0,7%, wat trouwens iets beter is dan werd gevreesd. Het eerste kwartaal is uiteraard allang voorbij en het was al bekend dat het BBP-cijfer zou worden verlaagd. Vervelender is dat de cijfers de laatste tijd geen breed gedragen en overtuigende verbetering laten zien. De orders voor duurzame goederen waren in april beter dan verwacht, vooral als we rekening houden met de bijstellingen van eerder gepubliceerde cijfers. De orders voor kapitaalgoederen, exclusief defensie en luchtvaart, stegen in april met 1,0% m-o-m, terwijl het cijfer voor maart werd bijgesteld van -0,5% naar +1,5%. Misschien is de inzinking van de bedrijfsinvesteringen voorbij. Het herstel van de huizenmarkt lijkt aan te houden en de huizenprijzen blijven geleidelijk doorstijgen.

Teleurstellend is daarentegen dat de Chicago PMI (meet sentiment inkoopmanagers) in mei sterk onderuit ging. De index onderging in februari een dramatische daling en bleef in maart laag, waarna in april een relatief sterk herstel volgde. Dit deed vermoeden dat het effect van de strenge winter achter de rug was. Het cijfer voor mei stelde echter sterk teleur. De index ligt nu duidelijk onder het langetermijngemiddelde.

Wij hebben er nog steeds vertrouwen in dat de Amerikaanse economie in de komende maanden aan kracht wint. Ondanks de wisselende cijfers verwachten wij dat de Fed de rente zal verhogen, waarschijnlijk in september, omdat een rente van 0% gewoon niet past bij een economie die zich sinds de laatste recessie al zes jaar aan het herstellen is.

Komt de wereldeconomie echt op toeren?

Het lijkt opnieuw een jaar te worden met qua groei meer negatieve dan positieve verrassingen. De financiële markten en de beleidsmakers moeten zich afvragen hoe erg de situatie echt is. Mijn advies is: heb nog even geduld. De groei van de wereldeconomie mag dan niet geweldig zijn, ze is evenmin rampzalig. Wij blijven erbij dat de groei zal aantrekken. In de loop van het jaar ontrolt zich zeer waarschijnlijk een redelijk positief scenario, met meer groei, bescheiden inflatie en centrale banken die vastbesloten zijn geen schokken te veroorzaken.

Recente cijfers

Er zijn vorige week niet veel cijfers verschenen. Eerder dit jaar gaf de eurozone nog consequent meevallers te zien, maar dat begint te veranderen. Dat kan komen doordat de verwachtingen inmiddels naar boven zijn bijgesteld, de rugwind (olieprijs, koers van de euro) wat is gaan liggen of de bedrijvigheid wordt gedrukt door de tegenvallers elders in de wereld. Toch vind ik de recente cijfers niet echt slecht. In Duitsland is de gezaghebbende Ifo-index van het ondernemersvertrouwen in mei maar een fractie gedaald, naar 108,5 punten (was 108, 6 in april).

Deze index kent een langetermijngemiddelde van 101,4 en heeft in de afgelopen 25 jaar geschommeld tussen 114 en 84. Dat neemt niet weg dat de vooruitblikkende component voor de tweede maand op rij is gedaald. Deze tendens valt trouwens ook bij allerlei andere indicatoren uit de eurozone waar te nemen. Maar ik zie niet waarom de groei in de eurozone op korte termijn fors zou afzwakken. Ik zie juist eerder reden tot optimisme. Het kredietkanaal begint weer beter door te stromen en de recente voorlopige PMI’s gaven een stijging te zien voor de verwerkende industrie. Vorige maand was dat nog een daling. Doorgaans is de verwerkende industrie relatief conjunctuurgevoelig en loopt ze voor op andere economische sectoren. De Japanse equivalent van de PMI deed het in mei beter dan verwacht en steeg voor het eerst weer, na drie maanden te zijn gedaald (PMI meet de stemming onder inkoopmanagers).

De grote onbekende factor

De grote onbekende factor is de VS. Het jaar begon er teleurstellend, maar omdat die tegenvallers aan tijdelijke factoren werden toegeschreven, zou de Amerikaanse economie later weer zou aantrekken. De recente cijfers zijn echter niet overtuigend. De vraag is dan ook of we moeten blijven geloven in een snelle opleving, of dat er een fundamenteler probleem speelt.

De consumentenbestedingen waren niet slecht, maar de consumenten hebben de meevaller van de lage olieprijzen beslist (nog) niet uitgegeven. Hiervoor worden verschillende theorieën aangedragen. Volgens sommigen zijn de consumenten terughoudend omdat ze nog steeds hun vermogensposities versterken. Dat klinkt voor mij niet overtuigend. Het klopt dat de spaarquote per definitie stijgt als consumenten hun onverwacht gestegen koopkracht niet besteden. Dit kun je zien als herstel van de vermogenspositie. Het probleem is dat we niet weten of de stijging van de spaarquote een al dan niet bewuste keus is. Als we naar het consumentenvertrouwen kijken, dan lijkt de consument zich geen grote zorgen maken. Ik denk dan ook dat er geen sprake is van een bewuste keus. Het patroon is er een dat we vaker hebben gezien na een sterke daling van de olieprijzen. Laten we dus wat geduld oefenen.

Een andere verklaring is dat consumenten een meevaller niet besteden als ze denken dat de lage olieprijzen van korte duur zijn. Dat zou het geval kunnen zijn. De olieprijzen zijn sinds hun laagste stand in januari inderdaad weer sterk gestegen. Daar staat tegenover dat wij in de huidige situatie op de oliemarkt een flink aanbodoverschot zien. Wij voorzien op korte termijn dan ook eerder een daling dan een stijging van de olieprijzen. We geloven in ieder geval dat de prijsdaling voor een deel duurzaam zal blijken. Het lijkt dan ook een redelijke aanname dat de consumentenbestedingen in de loop van het jaar toenemen.

Geen geweldige vooruitzichten voor opkomende landen

De opkomende landen vertonen dit jaar relatief weinig groei, althans de economieën in Azië en Latijns-Amerika. Ik heb het hier al vaak over gehad en wij verwachten geen grote veranderingen. Dus geen spectaculaire verbetering, maar evenmin een sterke verslechtering.

Monetair beleid

Per saldo verwachten we dat de groei van de wereldeconomie in de loop van dit jaar aantrekt. Tegen die achtergrond voorzien we een zeer gematigde inflatie en centrale banken die schokken willen vermijden.

De positie van de ECB is zonneklaar. De ECB is in mei met kwantitatieve verruiming begonnen en vindt dat het programma tot nu toe zeer succesvol verloopt. De recente, sterke stijging van de obligatierendementen kwam als een verrassing en het valt me op dat commentatoren die proberen te verklaren. De vraag lijkt mij eerder waarom zo veel beleggers bereid waren zo veel stukken met een negatief rendement vast te houden vóórdat de rente begon te stijgen. De sterke stijging, ook al was die van een moeilijk verklaarbare diepte naar een nog steeds extreem laag niveau, doet bij de ECB de alarmbellen rinkelen, en dat is ook begrijpelijk. Ik denk niet dat de ECB zich zorgen maakt over een rente van 0,6% op tienjaars Duitse staatsobligaties (Bunds), maar een aanhoudende stijging – en daardoor een sterk in waarde toenemende euro – zou zeker niet welkom zijn. De reactie van de ECB was klip en klaar. Met enkele verklaringen en de toezegging om op korte termijn de aankopen op te schroeven, heeft de ECB haar bedoelingen bijzonder duidelijk gemaakt: ze zal proberen een aanhoudende stijging van de rente of de euro te voorkomen. De markt heeft de boodschap begrepen: de rente op Bunds heeft zich gestabiliseerd en de euro is weer wat teruggezakt.

Positie van de Federal Reserve is lastiger

De Amerikaanse centrale bank (Federal Reserve) bevindt zich in een lastiger positie. De Fed heeft haar programma van kwantitatieve verruiming ruim een half jaar geleden beëindigd en moet nu bepalen wanneer de volgende stap op weg naar normalisering van het monetair beleid moet worden gezet en hoe die stap eruit moet zien. Tot voor kort leek dat duidelijk. De economie vertoonde meer dan trendmatige groei, de arbeidsmarkt werd krapper en het leek een kwestie van tijd voordat de Fed de rente kon verhogen. Dat is het volgens ons nog steeds, want wij zien goede conjuncturele vooruitzichten.

De mening van Charles Evans

Gegeven de zwakte van de laatste tijd kan de Fed er niet zeker van zijn dat de economie aan vaart wint. Daar komt bij dat onduidelijk is of de inflatie wel of niet gaat versnellen. Ik was afgelopen week op een door de Bundesbank en de US National Association for Business Economics georganiseerde conferentie. De belangrijkste spreker was Charles Evans, de voorzitter van de Chicago Fed. Hij hield een overtuigend pleidooi tegen al te grote haast van de kant van de Fed: die moet pas tot actie overgaan als ze absoluut zeker is dat haar inflatiemandaat bereikt wordt. De Fed hanteert een inflatiedoel van 2%. Dat is een gemiddelde dat over een langere periode gehaald moet worden. De gehanteerde inflatie-index staat momenteel op 1,3%. Evans wees erop dat de Fed al sinds 2008 onder haar inflatiedoel blijft. Langdurig het eigen inflatiedoel niet halen is schadelijk voor de geloofwaardigheid van een centrale bank, omdat het negatief uitwerkt op het gedrag van partijen in de economie. Evans is van mening dat de Fed, die nu al bijna zeven jaar onder haar inflatiedoel zit, er een tijdje boven moet gaan zitten om geloofwaardig te maken dat het inflatiedoel een symmetrisch doel is. Als het alleen aan Evans lag, zouden de VS pas ergens ver in de toekomst een krapper monetair beleid gaan voeren.

Ik voel eerlijk gezegd veel voor zijn pleidooi, maar hij is een bekende ‘duif’ en hij vertolkt zeker niet het standpunt van de meerderheid binnen het FOMC, het beleidscomité van de Federal Reserve. Ik heb hem daarop gewezen en gevraagd of hij zijn mede-FOMC-leden zou kunnen overhalen om te wachten. Hij antwoordde dat hij dat niet wist en voegde daaraan toe dat de eerste renteverhoging nu al heel lang steeds opnieuw wordt uitgesteld. Wij blijven erbij dat de eerste renteverhoging in september komt maar de kans op uitstel is wel aanzienlijk groter dan die op vervroeging. De Fed zal er in ieder geval alles aan gelegen zijn geen schokken op de financiële markten te veroorzaken.

 

Gelukkige verliezers

Het lijdt weinig twijfel: staatsobligaties van de eurozone zijn erg duur. Ooit zullen ze goedkoper worden, maar dat kan nog wel even duren. Als dit gebeurt, lijden de obligatiehouders verlies. Wie zijn die obligatiehouders? En is dat verwachte toekomstige verlies erg voor hen en voor de economie? Een bizar verhaal.

Ondertussen blijven de economische cijfers uit de eurozone positief verrassen. De groei versnelt.

Rentecurves hebben bodem bereikt

De rendementen op staatsobligaties uit de kernlanden waren al erg laag toen ECB-president Mario Draghi begon te zinspelen op verdere monetaire verruiming. Dat deed hij voor het eerst bij de rede die hij in augustus 2014 hield op de conferentie in Jackson Hole. Hij betoogde toen dat de inflatieverwachting gevaarlijk onevenwichtig was geworden. In de aanloop naar het feitelijk besluit om tot kwantitatieve verruiming over te gaan, daalden de obligatierendementen verder en ze bleven dalen toen de ECB en de nationale centrale banken met hun aankopen begonnen. De spreads op staatsobligaties zijn kleiner geworden, die op bedrijfsobligaties niet. De rentecurves van staatsobligaties hebben inmiddels de bodem bereikt en zijn daar voor een flink deel zelfs doorheen gezakt: veel obligaties kennen inmiddels een negatief rendement.

Rente kan maar één kant op

Zolang de ECB en haar vriendjes op grote schaal obligaties blijven kopen, lijkt een flinke rentestijging onwaarschijnlijk. Maar de ECB gaat natuurlijk niet eeuwig door met haar aankopen; op een bepaald moment gaat de rente dus weer omhoog. Er zou iets ernstig mis zijn als dat niet zo was. Hoe reageren de markten als de rente stijgt? Ik denk dat het dit keer anders gaat dan bij eerdere cycli. Van alle eerdere cycli kon het dieptepunt pas achteraf worden vastgesteld. Zelfs op dat dieptepunt moet toen op de obligatiemarkten het gevoel geheerst hebben dat het twee kanten uit kon. Dat is nu niet zo. Nu de rentecurve in veel landen tegen de nul aan zit, is de kans dat de rente in de toekomst stijgt veel groter dan de kans dat de rente daalt. Als de risico’s op een markt allemaal één kant uit wijzen, zullen alle partijen dezelfde kant op willen bewegen. Volgens mij is een van de grootste marktrisico’s op dit moment dat er straks, als de rente weer gaat stijgen, geen kopers voor staatsobligaties zijn. Men zal het een gebrek aan liquiditeit noemen, maar liquiditeitssteun doet niets voor de markt als er simpelweg geen of onvoldoende kopers zijn. De koersen zouden dan wel eens flink heen en weer kunnen schieten.

Wie zijn dan de verliezers?

Als de omslag op de obligatiemarkt eenmaal komt, zou die wel eens zeer drastisch kunnen zijn. Ik denk niet dat de omslag nu al voor de deur staat, maar logischerwijs komt dat moment wel en je kunt er beter dan alvast over hebben nagedacht. Obligatiehouders lijden dan verlies, mogelijk zelfs fors verlies. Wat gebeurt er dan met hen? Een betere vraag is misschien: wie zijn zij eigenlijk?

Ik vraag beleggers vaak of ze obligaties met een negatief rendement in hun portefeuille hebben. De mensen die ik spreek zijn meestal particuliere beleggers en die lijken weinig van dat soort obligaties te hebben. Deze obligaties moeten dus vooral in handen van institutionele beleggers zijn. En over niet al te lange tijd bezit ook de ECB een enorm pakket.

Breekt er paniek uit onder institutionele beleggers als de rente stijgt en ze verliezen moeten incasseren? Ik denk het niet. Verzekeraars en pensioenfondsen houden obligaties aan als bron van inkomsten (wat bij een negatief rendement volgens mij niet werkt), maar ook ‘ter bescherming tegen een verdere rentedaling’, al lijkt dat bij de huidige rentestand bijna niet mogelijk. Bij een rentedaling neemt de netto contante waarde van hun verplichtingen toe, bij een rentestijging neemt die juist af. Pensioenfondsen en verzekeraars hebben de afgelopen jaren uitstekende rendementen op hun beleggingen geboekt, maar hun verplichtingen zijn nog harder gegroeid. De komende jaren zien we waarschijnlijk het omgekeerde gebeuren. Als de rente weer stijgt, zullen de Nederlandse pensioenfondsen miljarden euro’s verliezen, maar hoe bizar het ook klinkt, ze trekken waarschijnlijk de champagne open. Ze moeten een diverse portefeuille aanhouden en zullen, denk ik, enkele posities willen afstoten, maar niet al te veel. En omdat hun verplichtingen afnemen, hoeven ze minder andere beleggingen te verkopen om de verliezen op hun obligaties goed te maken. Daarom denk ik dat een stijgende rente voor de andere markten geen probleem hoeft te worden.

Dit alles gebeurt nog niet op korte termijn, dus we hebben nog even tijd om erover na te denken.

Een andere marktpartij die waarschijnlijk geld gaat verliezen, is de ECB. Toen de Fed eind 2008 haar eerste programma van kwantitatieve verruiming startte, lag de rente op tienjaars Amerikaanse staatsobligaties (Treasuries) rond 4%. De ECB koopt obligaties terwijl de rente bijna nul is. Ik weet niet precies welke waarderingsgrondslag de ECB toepast, maar als dat tegen marktprijs is, zal ook de ECB waarschijnlijk verlies lijden. Dat kan in de publieke opinie veel aandacht trekken en tot grote woede leiden, waardoor politici zich mogelijk geroepen voelen de onafhankelijkheid van de ECB te beperken. In feite maakt het echter niet veel uit. Een centrale bank is geen ‘gewoon’ bedrijf en kan gemakkelijk met een negatief eigen vermogen door het leven. Ik denk dus dat de ECB zich over eventuele verliezen niet zo druk zal maken, al zullen ze ongetwijfeld proberen die te voorkomen.

Samenvattend kunnen we zeggen dat verzekeraars, pensioenfondsen en de ECB belangrijke en (op zeker moment) grote houders van staatsobligaties zijn. Maar om verschillende redenen zal geen van deze partijen in paniek raken wanneer hun obligatiebezit verlieslijdend wordt. Dat maakt ze tot ‘gelukkige verliezers’.

Waarom ondergaan risicovolle beleggingen een correctie?

De afgelopen handelsdagen zien we koerscorrecties op de aandelenbeurzen. Waarom? Daar zijn volgens mij twee redenen voor. Ten eerste waren de aandelenkoersen (buiten de VS) de laatste maanden fors gestegen en het was te verwachten dat er op een bepaald moment een correctie zou komen. Een belangrijker factor is echter de ontwikkeling van de Amerikaanse economie. Met uitzondering van de arbeidsmarkt zijn de macrocijfers uit de VS de laatste tijd zwak. Hierdoor is er twijfel ontstaan over de algemene opvatting dat de Amerikaanse economie het goed doet en steeds sterker wordt. Wij blijven bij ons eerdere standpunt dat de dip tijdelijk is. Als we gelijk hebben, is de correctie niet meer dan dat: een correctie. Hebben we ongelijk, dan wordt het een ander verhaal. In een ongunstiger scenario dalen de bedrijfswinsten en ontstaat er twijfel over de waardering van beleggingen. In zo’n scenario zouden (Amerikaanse) aandelen kwetsbaar zijn.

De cijfers van vorige week

De cijfers van afgelopen week bevestigden de recente trends. De Amerikaanse cijfers waren opnieuw zwak en de vraagtekens bij de optimistische kijk die de meeste economen op de Amerikaanse economie hebben, worden daardoor alleen maar groter. Een uitzondering was de voorlopige inkoopmanagersindex (PMI) van Markit. Die is in maart voor zowel de industrie als de dienstensector licht gestegen, wat erop wijst dat onze hypothese over een tijdelijke dip zou kunnen kloppen. Maar dan moeten de cijfers wel snel beter worden. De groei werd mede gedrukt door slecht weer en havenstakingen aan de westkust, maar dat zijn tijdelijke factoren en die behoren inmiddels tot het verleden. Als de cijfers nu niet beter worden, speelt er een ander probleem. De genoemde Markit-PMI zou een eerste teken kunnen zijn dat de bedrijvigheid weer aantrekt.