Op naar 19 december

  • Onzekerheid over toekomstig Fed-beleid houdt aan
  • Inflatie VS blijft gematigd
  • Economisch sentiment in eurozone is in november iets lager
  • PMI’s in China zijn in november opnieuw zwakker geworden

De aandelenmarkten hebben krachtig, en positief, gereageerd op de toespraak die Jerome Powell, voorzitter van het Amerikaanse stelsel van centrale banken (Federal Reserve), vorige week dinsdag hield. Uit zijn woorden werd opgemaakt dat er op niet al te lange termijn een eind komt aan de verkrappingscyclus van de Fed of dat er in ieder geval een pauze wordt ingelast. Wij hebben onze prognose voor het beleid van de Fed dan ook aangepast. Wij verwachten nog steeds dat het FOMC, het beleidscomité van de Federal Reserve, in december de rente verhoogt, maar gaan er nu vanuit dat er in 2019 nog maar één renteverhoging volgt.

De visie dat de toespraak van Powell een belangrijke verandering van toon inhoudt, wordt door sommige andere commentatoren bestreden. Fed-watchers analyseren de teksten tot op het bot en vergelijken deze letter voor letter en komma voor komma met eerdere uitlatingen. Ik heb het commentaar van anderen bekeken en ben nog steeds ervan overtuigd dat een belangrijke verandering voor de deur staat. Begin oktober zei Powell dat de rente ‘nog lang niet’ neutraal was. Dat betekende dat er nog enkele renteverhogingen in het vat zaten. Vorige week dinsdag zei Powell dat de rente ‘net iets onder’ de bandbreedte zit die over het algemeen als neutraal wordt beschouwd. Commentatoren die naar een verkrappend beleid neigen, denken dat de leden van het FOMC die bandbreedte stellen op 2,5%-3,5% en dat de Fed de rente naar het middenpunt van die bandbreedte wil brengen. Dat zou nog minimaal drie renteverhogingen impliceren. Maar zelfs als dat zo is, dan nog komen we niet uit op de vijf stappen die het FOMC in september aangaf voor de periode tot eind 2020.

Lange en variabele vertragingen

Powell blijft erop hameren dat de effecten van beleidsmaatregelen met vertraging doorwerken in de economie. Dat is bekend en is voor iedereen heel duidelijk. Omdat hij het herstel niet te snel de kop wil indrukken, zie ik niet waarom de Fed de rente zou moeten verhogen tot het midden van de als neutraal beschouwde bandbreedte als er geen sprake is van directe inflatiedruk.

De recente inflatiecijfers zijn niet echt zorgwekkend. De kern-PCE, de favoriete maatstaf van de Fed, liep in oktober terug naar 1,8% j-o-j tegen 1,9% in september. Een jaar geleden was dat nog 1,6%. In een economie die er zo sterk voor staat, is dat geen forse versnelling. Dit biedt de Fed ruimte om een pauze in te lassen en af te wachten wat er gebeurt. Commentatoren die naar een verkrappend beleid neigen, voeren aan dat de lonen sneller stijgen en dat dit binnen niet al te lange tijd tot uiting komt in een hogere inflatie. Zelf zie ik dat niet zo snel gebeuren. Maar ik onderken dat een significante versnelling van de inflatie een groot risico is voor de manier waarop wij naar de economie en de financiële markten kijken.

Powell blijft ook benadrukken dat de Fed data-afhankelijk is. Ik vind dat altijd een nogal voor de hand liggende en dus nutteloze opmerking. Mijn interpretatie is dat de Fed gaat afstappen van de min of meer vooraf vastgestelde strategie voor 2018 van één renteverhoging per kwartaal. Dit wijst erop dat er binnenkort waarschijnlijk in ieder geval pas op de plaats wordt gemaakt.

Op naar 19 december

De volgende vergadering van het FOMC staat gepland voor 19 december. Die zou voor veel meer duidelijkheid moeten zorgen.

De Amerikaanse economie is naar mijn mening sterk, met een paar zwakkere gebieden en een bescheiden inflatie. Deze drie elementen komen naar voren uit de recente cijfers. De bbp-groei in het derde kwartaal bedroeg volgens de definitieve cijfers 3,5%. De persoonlijke inkomens en bestedingen stegen in oktober met respectievelijk 0,5% en 0,6% m-o-m. Dat ziet er dus allemaal heel goed uit.

Maar er zijn ook zwakkere plekken. In oktober werden er 544.000 nieuwe woningen verkocht, bijna 9% minder dan in september en het laagste cijfer sinds maart 2016. De verkoop van nieuwe woningen bereikte vorig jaar december een cyclisch hoogtepunt van 712.000. Het cijfer voor oktober is dus bijna een kwart lager. Dit is een volatiele cijferreeks en de vergelijking op maandbasis hoeft niet heel veel te betekenen, maar toch…

Economisch sentiment eurozone: weer zwakker, maar niet heel veel

Vorige week zijn er relatief weinig belangrijke macrocijfers bekendgemaakt. De monetaire statistieken voor de eurozone gaven aan dat de groei van M3 is versneld: van 3,6% in september naar 3,9% j-o-j in oktober. De kredietgroei bleef relatief bescheiden. De kredietverlening aan huishoudens nam evenals in september toe met 3,2% j-o-j. De kredietverlening aan niet-financiële ondernemingen nam af van 4,3% naar 3,9%. Dit is allemaal niet wereldschokkend, maar wijst ook niet op een heel sterke economische ontwikkeling.

De index van de Europese Commissie voor het economisch sentiment daalde in november licht naar 109,5 tegen 109,7 in oktober. Dit is iets beter dan verwacht, maar betekent toch een daling. De Duitse Ifo-index was in november iets zwakker dan verwacht. 102,0 tegen 102,9 in oktober. Ik vind dat teleurstellend. Zoals bekend hebben de Duitse autofabrikanten de afgelopen tijd allerlei problemen ondervonden en nam de autoproductie in Duitsland in augustus/september af met ongeveer 25% j-o-j. Dit is grotendeels terug te voeren op nieuwe procedures voor emissietests. Je zou gehoopt hebben dat de autofabrikanten deze problemen inmiddels hadden overwonnen en dat de productie – en dus ook de Ifo-index – zich nu zou herstellen. De autoproductie is in oktober aangetrokken en ik ben benieuwd naar het cijfer voor november. De Ifo wijst echter niet op een sterk herstel, al moet hierbij worden aangetekend dat de correlatie tussen de Ifo-index en de autoproductie zwak is.

De inflatie in de eurozone is in november afgenomen. De totale inflatie viel terug van 2,2% naar 2,0%, terwijl de kerninflatie afzwakte van 1,1% naar 1,0%. Wij denken al heel lang, en zijn er nog steeds van overtuigd, dat de door de ECB verwachte geleidelijke toename van de inflatie langer op zich laat wachten dan de bank denkt.

Chinese PMI’s dalen in november

Chinese ondernemers worden minder optimistisch. De PMI voor de verwerkende industrie daalde in november van 50,2 naar 50,0. Dit is de derde maandelijkse daling op rij. De PMI voor ondernemingen buiten de verwerkende industrie daalde van 53,9 naar 53,4. Deze cijferreeks kan volatiel zijn, maar is de afgelopen tijd duidelijk zwakker geworden. De Chinese autoriteiten hebben al verschillende maatregelen genomen om de groei te stimuleren. We moeten afwachten wanneer het effect van deze beleidsmaatregelen tot uiting komt in de cijfers.